3个月股价跌去六成，销量上涨的岚图汽车为何难获港股投资者青睐？

近日，岚图汽车股价一度触及2.87港元/股，刷新上市以来新低。

来源：百度股市通

距离2026年3月19日港交所那声锣响不过短短百日，这家“高端新能源第一股”的股价已从开盘7.5港元/股跌去逾60%，总市值从首日收盘的约240亿港元缩至百亿出头，较机构上市前给出的453亿港元预期大幅缩水。

销量端却是另一番景象：2025年岚图交付约15.02万辆，同比增长87%；2026年5月单月交付1.3万辆，同比仍增30%。账面毛利率20.9%，压过比亚迪（17.7%）、理想（18.7%）、蔚来（14.6%）、长安（15.5%）、长城（18%）。

一组向上，一组向下，资本市场与新势力消费市场的剪刀差，在岚图身上拉到了极致。

这场背离并非孤例，而是港股新能源板块审美切换、岚图自身盈利成色、以及介绍上市带来的流动性扭曲三重因素叠加的结果。

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三个月的下行轨迹：从“光环”到“破发常态”

3月19日岚图挂牌当天，开盘7.5港元/股，较东风私有化方案隐含的岚图对价（约10.85港元/股对应的岚图估值）已折让三成，首日收跌13.2%，市值239.57亿港元，较机构预期的453亿港元缩水近半。

此后走势大致分三段：

3月下旬至4月初：短暂反弹后回落，3月底股价已跌至5.12港元/股，市值不足200亿港元；

4月下旬至5月：进入阴跌通道，5月底收在5.3港元/股附近；

6月加速：6月1日至6月24日，收盘价从5.42港元/股跌至3.43港元/股，区间跌幅约37%；6月29日盘中再探2.95港元/股新低，周跌幅超22%，位列港股汽车板块跌幅榜第二。

把时间轴拉长看，岚图采用的“介绍上市”路径是关键变量——不发行新股、不募集资金，仅通过东风集团股权分派完成挂牌。

好处是绕开IPO簿记、为东风私有化（现金6.68港元+0.355股岚图/股）铺路；坏处是上市后无承销商护盘，且流通盘仅8.7亿股，原东风H股股东拿到分派股份后集中减持，上市首日换手率11.09%里相当比例是被动卖盘。

更棘手的是流动性闭环没打通。

岚图暂未纳入恒生综合指数，也就进不了港股通——南向资金只能卖不能买，国际被动基金因指数未纳入亦无法建仓，买盘仅靠零散散户与少量主动型基金承接。

雪球上有分析测算，上市首日国际被动基金的集中清仓占成交额60%以上，是最大卖压来源；叠加私有化套利盘（拿了东风股份的投资者分派到岚图后选择变现）同步出逃，股价在“卖多买少”的失衡里一路向南。

一个被忽略的细节：东风集团宣布增持岚图，但对二级市场股价的托举效果有限——央企增持更多是对“集团层面信心”的表态，在流动性结构问题未解前，边际效用递减。

02

盈利的“成色”与产品的“偏科”

如果仅是流动性问题，股价不该与销量、毛利率出现如此剧烈的背离。

市场真正担心的，是岚图2025年那份“首次扭亏”财报的含金量。

招股书与年报数据摆在这里：

表面看，2025年10.2亿元净利润、岚图是继理想之后第二家实现年度盈利的“新势力标签”车企。但补助规模10.8亿元高于净利润本身——剔掉补贴，主营业务仍在盈亏线下方徘徊。

这不是岚图一家的问题（整车行业地方补贴、研发补助本就普遍），但在港股“从看增速切换到看盈利确定性”的2026年，这类利润结构会被放大镜审。

产品结构是第二个疑虑点。2025年岚图梦想家一款车卖了7.6万辆，占全年总销量超半数；FREE系列4.4万辆，知音2万辆，追光和泰山各四千多辆。MPV单品打爆是好事，但“梦想家一条腿跳”的脆弱性也摆在那——一旦腾势D9、别克GL8 PHEV、小鹏X9在30-40万MPV价位继续降价围剿，岚图缺乏SUV与轿车的第二增长曲线对冲。

品牌叙事上也略显割裂。追光主打行政豪华、知音喊“车圈985学霸”、FREE+绑华为智驾讲“好开”，每款车一套传播语言，拼不成一个统一的“岚图”心智。这在销量爬坡期尚可容忍，但估值切换到“品牌独立定价”阶段时，会成为折价因子。

还有一个少被提及的成本项：销售费用三年从28.6亿元涨到53.4亿元，虽然费用率从22.4%降到15.3%、单车销售费从5.7万降到3.6万，绝对值仍在扩张，且横向比高于比亚迪、赛力斯、小鹏、零跑等同侪的销售费用率。

每挣一元营收付出的销售成本偏高，反过来印证了“产品自驱力”仍有短板。

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估值锚缺失：夹在传统与科技之间

岚图上市首日TTM市盈率约21倍，与比亚迪港股大致持平。

但问题在于：

论体量：比亚迪2025年新能源销量超460万辆，岚图15万辆，差着数量级。

论科技溢价：蔚来、小鹏虽亏损，但智能化自研标签清晰；岚图背东风体系，制造、供应链、渠道都有集团托底，但“集团托底”在估值模型里是双刃剑——它让岚图利润率比纯新势力稳，也让市场怀疑其“独立造血的不可替代性”。

2025年9月，瑞银在东风私有化方案出炉后，把东风集团股份目标价从5.2港元上调到10.5港元，依据是“现金6.68+岚图股权”的对价重构，其中岚图按2026年预期收入×0.7-0.8x PS测算，隐含岚图估值区间约300-430亿港元。

但这是“私有化套利视角”的估值，不是二级市场交易的估值——前者有东风集团现金对价托底，后者要接受港股流动性折价。

目前岚图TTM PE约11倍（按6月底股价），已经跌到比蔚来、小鹏还低的区间。市场给的定价逻辑是：补贴依赖+单品偏科+流动性失血+集团资源依赖，四个折价因子叠一起，把“央企新能源第一股”的光环磨掉了大半。

破局点看两个时间窗：一是2026年6月恒生指数季度审核，若岚图能进恒生综指，将同步纳入港股通，南向资金+被动指数基金进场可缓解流动性；二是2026年财报能否证明“剔补后仍盈利”——这才是估值锚能否从“集团分派资产”切换到“独立新能源车企”的关键。

结论

岚图这三个月的股价走势，本质上是一场“央企改革叙事”与“港股盈利审美”的碰撞。

销量87%的增速、20.9%的毛利率、行业最快单季盈利的标签，在A股或许够讲一个“高端新能源国家队”的故事，但在港股——尤其2026年整车板块整体杀估值、价格战打到毛利全员承压的语境里——资本要先确认的是：拿掉10.8亿补贴、拿掉东风体系的制造与采购协同、拿掉梦想家一款车的偶然爆发，岚图还剩多少能自己长出来的东西？

这个问题岚图还没答完，市场就用脚投了票。

对投资者而言，2.9港元的岚图是“低估陷阱”还是“价值坑”，取决于你认为港股接下来是先修复流动性（进港股通），还是先修复盈利（剔补后正利润）。

两者至少一个兑现，股价才有锚；两个都落空，那“央企第一股”的title本身，撑不起百亿市值。

毕竟，2026年的港股新能源，已经不信故事，只信数。